奶粉业进入博弈新周期 2020年更将迎来行业“寒冬”

对于奶粉企业来说，刚刚过去的2019年是“刻骨铭心”的一年。

从年初开始，新生人口数量下降的情况已经引发机构人士对未来婴幼儿配方奶粉行业发展的担忧。此后，这一话题持续升温，甚至有不少企业人士直言，2019年，中国奶粉市场规模会出现下滑，2020年更将迎来行业“寒冬”。

当前，行业全年的数据尚未出炉，不过有多名行业人士向《国际金融报》记者表示，人口红利退去对行业的影响确实已在2019年显现，随之而来的是存量奶粉市场竞争的加剧。为了获得业绩增长新动力，不少企业开始加码高端细分领域、扩张横向整合。

与此同时，激烈的市场竞争下，本土奶粉企业的国际关注度也在持续提升。就在2019年，飞鹤、澳优更是因为“靓丽”的经营表现被国际做空机构盯上。

乳业高级分析师宋亮告诉记者，2020年，奶粉企业仍会延续2019年的“艰难”境况，集中度提升是整个行业的一大趋势，龙头企业将越来越强，部分经营不善的中小企业则会陆续退出市场。但市场仍旧具备机会，以品牌、专业渠道和差异化产品构建的高端化仍会是2020年的发展主题。

主战场

发力“高端化”

2019年是奶粉新政实施的第二个年头，在行业竞争愈发激烈的当下，高端奶粉领域俨然成为了企业拼实力的主战场。这一年，无论是国产品牌，还是外资品牌，均在大力发展包括有机奶粉以及羊奶粉在内的高端业务。

2019年6月，澳优旗下海普诺凯生物科技有限公司宣布，海普诺凯1897旗下全新高端品牌萃护系列小红罐全新上市。彼时，澳优董事长颜卫彬曾表示，海普生物是澳优乳业核心的牛奶粉事业单元，承载了集团打造荷兰高端牛奶粉领军企业的使命，也是集团进军全球市场的利器。

一个月后，伊利奶粉金领冠发布了一款益生菌有机奶粉新品——塞纳牧，正式宣告切入有机奶粉市场。就在近日，伊利又再度展现出“攻占”高端市场的决心，推出旗下第一款羊奶粉产品“金领冠悠滋小羊”。

除伊利外，2019年11月，健合集团也向《国际金融报》记者证实，其推出的首款婴幼儿配方羊奶粉产品合生元可贝思羊奶粉上市，希望借此加速在高端产品领域的布局。同月，惠氏大中华区总裁瞿峰也向媒体透露，公司即将在香港上市首款羊奶粉，并通过跨境电商的方式销售至内地市场。

2019年进博会期间，曾有乳制品企业高层告诉记者，由于出生率不断下降，婴幼儿配方奶粉在中国市场维持激烈竞争，年初以来，市场增长开始放缓。不过，包括羊奶粉在内的高端及超高端部分增长依然强劲。

上述说法或有迹可循。根据多家上市公司发布的2019年三季报，包括有机奶粉及羊奶粉在内的高端奶粉对业绩的推动作用正在持续显现。澳优财报显示，其前三季度实现营业收入46.88亿元，同比增长23.9%，实现净利润6.63亿元，同比增长67.6%。其业绩保持强劲增长势头的原因之一是盈利能力较高的自有品牌婴幼儿配方牛奶粉和羊奶粉产品的销售额持续上升。其中，高端品牌海普诺凯荷致、能立多，有机奶粉淳璀和悠蓝以及羊奶粉品牌佳贝艾特功不可没。

乳业专家王丁棉此前在接受媒体采访时表示，过去以中低端奶粉市场为主的格局正在发生变化，变成以中高端为主、超高端增速明显、低端市场不断萎缩的局面。中低端产品占奶粉市场的份额从55%下降到45%左右，而高端和超高端奶粉加起来的份额占到了55%，超高端的增速更是达到了20%-30%。

宋亮告诉记者，一直以来，中国奶粉的高端化围绕羊奶粉和有机奶粉展开。到2020年，全行业的奶粉市场规模大概有1000亿元，其中，有机奶粉的总量应该能超过100亿元，羊奶粉总量也能超过100亿元。2020年到2025年，有机奶粉市场能增长到200亿元，羊奶粉能增长到150亿元。

“2020年，奶粉行业的高端化趋势或更加明显。未来几年，羊奶粉、有机奶粉仍会继续受到市场热捧。”一位长期调研奶粉行业的投资者向记者指出。

大趋势

集中度提升

2019年，在各大奶粉企业竞相布局高端化的同时，“发力并购”继续成为该行业重要的“注脚”。

就在一周前，澳洲有机奶粉品牌贝拉米发布公告称，蒙牛集团收购贝拉米股权完成交割，后者正式成为蒙牛的全资子公司。

实际上，早在2019年9月，蒙牛就已宣布将以总对价不超过14.6亿澳元(约合78.6亿港元)的价格收购拥有15年品牌历史，主要从事有机婴幼儿配方奶粉和婴幼儿食品销售业务的贝拉米。按照蒙牛的说法，贝拉米所在的有机婴幼儿配方奶粉和婴儿食品市场会为其带来业绩增长和利润率提升的良机，且这一收购也是公司国际化战略的重要一步。

在蒙牛“官宣”收购贝拉米后不到一周，首家在美国资本市场上市的中国奶粉企业圣元国际也对外表示，公司如期完成收购哈尔滨艾倍特乳业有限公司，后者旗下的启质、启程、启越3个系列9个配方将归属圣元国际。自此，圣元国际旗下的婴配粉注册系列总数达到15个系列45个配方。

在这一轮抢购风潮中，伊利集团的动作也不慢。2019年3月，伊利即宣布以股权总对价不超过2.46 亿新西兰元(约合人民币11.34亿元)的价格，收购新西兰第二大乳业合作社Westland Co-operative Dairy Company Limited 100%股权。据悉，Westland的主营业务为多种乳制品，包括奶粉、黄油、蛋白粉、高温灭菌产品和婴幼儿配方基粉等的生产和销售。

宋亮在接受《国际金融报》记者采访时表示，目前，奶粉行业并购的主要逻辑在于，一方面大企业通过并购获得更多配方品牌以消化自身产能;另一方面，国内奶粉企业通过并购布局海外市场，从而打造跨国供应链体系，在满足产品需求的同时降低成本。

此外，还有行业人士向记者表示，从一定程度上而言，奶粉行业的密集并购，积极鼓励企业间兼并重组的国家政策导向起到了推动作用。

2019年5月，国务院发布《关于深化改革加强食品安全工作的意见》，明确指出要实施国产婴幼儿配方乳粉提升行动，支持婴幼儿配方乳粉企业兼并重组等。一个月后，七部委发布《国产婴幼儿配方乳粉提升行动方案》，鼓励各地通过企业并购、协议转让、联合重组、控股参股等多种方式开展婴幼儿配方乳粉企业兼并重组，淘汰落后产能。

宋亮认为，随着奶粉行业市场集中度不断提高，大企业、高端品牌的市场份额正在不断提升，未来中国婴幼儿奶粉格局将会逐步明朗。众多中小型奶粉企业的生存空间会不断减少，“诸如产品没有核心竞争力，缺乏资金进行品牌和渠道拓展以及在区域市场中规模处在中等偏下的企业，它们的生存环境将进一步恶化”。

多劫难

被机构做空

“言及2019年奶粉行业的关键词，‘做空’肯定算一个。”在乳制品行业深耕多年的张华锋(化名)这样向《国际金融报》记者表示。

2019年本土奶粉圈确实格外热闹，知名奶粉企业频遇做空机构“狙击”。

2019年8月15日，做空机构杀人鲸资本(Blue Orca)发布了一份针对澳优的做空报告，称通过深入调查，其认为澳优存在夸大营业收入，误导中国消费者，隐藏人工成本，并通过未披露关联方交易让高管们得以隐秘地谋取私利等行为。该机构认为，澳优的公司治理十分糟糕，财务数据完全不可信，且直言澳优完全不值得投资。

该份报告刊出后，澳优股价随即暴跌，不到两小时市值蒸发近40亿港元。但很显然，杀人鲸资本是有备而来。在澳优对第一份做空报告从五个方面进行了详细回应后，这家机构又发布了第二份针对澳优的报告，结合澳优的澄清公告展示了其对澳优诸多指控的新证据。

此后，澳优再度全盘否认，还宣布已经成立独立评阅委员会，由全体独立非执行董事组成，以评阅沽空机构报告所指称的事项。

目前来看，澳优的股价已经有所恢复。记者注意到，2020年1月2日，澳优股价报收11.26港元，在遭遇做空前的2019年8月14日，其股票收盘价为12.18港元，对比来看，差距已经不大。

澳优之后，中国飞鹤也遭遇做空。2019年11月21日，独立研究机构GMT Research发出了一份针对中国飞鹤的研究报告，从业绩、现金情况、研发投入以及上市筹资的用途等方面抛出了质疑。该机构还直言，建议投资者规避这只股票，除非企业能证实自己的市场地位。

GMT表示，相较于同业而言，2018财年，飞鹤的运营利润率为26%、生产资产回报率为165%，位列市场前5%，极为反常。其认为，飞鹤在过去5年内没有支付任何股息，这不得不让人怀疑飞鹤的现金存在伪造的可能。

当天晚上，飞鹤迅速发布澄清公告，并针对公司财务信息和现金情况、股息分派以及募资用途等一一进行了说明，借此反击做空机构。

在2008年三聚氰胺事件后，本土乳制品行业一度进入“冰点”，奶粉企业也步入发展寒冬，过去很长一段时间来，几乎鲜有国际资本关注。在去年短短百日内，行业内企业两度遭遇做空后，有投资者曾指出，这一定程度上反映出国内奶粉企业已经重回国际资本视野。

对于奶粉企业多次遭遇做空劫难背后的逻辑，有关注乳制品行业的专家对《国际金融报》记者表示，“首先，从大的发展逻辑来看，人口出生率下降，企业所宣传的这种高增长，未来或难以持续;第二，这些企业在近两年高速发展和行业的整体情况相比有些另类，因此，招致机构怀疑这些企业是否存在财务问题;第三，企业的高增长、高利润本身就是一块‘肥肉’，做空机构一旦咬上一口，获利也会颇丰。”

在宋亮看来，前述做空事件已然给到奶粉企业一些警示：企业在高速发展后应该反思三个问题，包括如何保持发展的持续性、如何保持持续发展的动力以及如何规避资本市场的做空乃至恶意收购行为。

新挑战

进入“强强整合”

回头来看，本土奶粉企业的2019年过得着实不容易。“不管是企业增加高端产品的布局还是横向整合，以及做空机构屡次盯上奶粉企业，背后都有一个影响因素：人口出生率下降带来了行业发展瓶颈。”张华锋表示。

2019年1月，中国国家统计局公布的数据显示，2018年中国出生人口达1523万，比上年减少200万人，是近40年来中国出生人口环比下降最多的一年。同期，中国人口出生率从上年的1.24%降至不到1.1%，为近年来新低。

同月，中国社科院人口所与社会科学文献出版社共同发布《人口与劳动绿皮书：中国人口与劳动问题报告No.19》，指出长期的低生育率会导致高度的老龄化和人口衰退，中国人口负增长时代即将到来。

高华证券此前发布的研究报告也指出，考虑到出生人口的下降，其预计2019年婴幼儿配方奶粉销量基本持平、2020年销量下降2%。由于婴幼儿配方奶粉的消费主体是1-3岁婴幼儿，出生人口对于此类产品销量增长的影响存在滞后，预计2020年销量将低于2019年。由于目前单位消费量已处在相对较高的水平，因此预计未来三年渗透率升幅将放缓。

张华锋向记者进一步指出，事实上，中小企业的“生死之年”从2019年就已开始。“有很多企业已经不再生产婴幼儿奶粉，有的已经卖身，有的退出市场，有的则是转而生产成人奶粉，2020年会延续这样一个趋势”。

不过，亦有多名业内人士指出，对于奶粉行业后续的发展也不必太悲观。

“虽然整个奶粉行业可能触碰到了天花板，但整个母婴食品还有新的发展空间。”宋亮表示，在大行业背景下，2020年，那些性价比更高，且贴合消费需求的母婴食品会有较好的发展。

多名乳企分析师也向记者表示，目前，奶粉行业正处于调整期。2020年，该行业的并购热潮不仅不会冷却，还会更为激荡，未来将会有更多小型奶粉企业被淘汰出局，奶粉行业将从“大吃小”的阶段过渡到“强强整合”的格局。

不过，市场集中度提升并不意味着中小企业没有生存机会。“主要看以下几个方面，第一能不能提供性价比高的产品，第二产品有没有差异化，第三企业的团队管理是否具备凝聚力。凝聚力很强的企业不会轻易被大企业蚕食掉。”宋亮表示。

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